◆核心观点
1.宏观经济修复、业绩改善、息差企稳等多重因素催生银行板块上涨行情。
2.监管重塑行业竞争格局，加速银行业转型发展和经营质态提升。
3.未来银行ROE提升路径在于不良管控、资负结构优化以及轻型银行转型。
4.银行板块估值低位、配置价值凸显，差异化品种有望享有中长期溢价。
◆投资建议宏观经济修复利好银行资产质量和业绩改善。多家上市银行年业绩表现超预期，对板块估值形成支撑。货币*策维持稳健，让利压力缓解，息差企稳回升，信贷结构优化及中间业务发展或成为长期盈利能力提升的突破口。当前板块PB0.78倍，估值处于历史偏低水平，配置价值凸显。我们持续看好银行板块投资机会，给予“推荐”评级。个股方面，推荐招商银行（）、宁波银行（）、兴业银行（）和常熟银行（）。
核心观点
宏观经济修复、业绩改善、息差企稳等多重因素催生银行板块上涨行情截至3月31日，银行（中信）指数累计上涨10.78%，相对沪深收益为13.90%。本轮行情预计受三方面因素影响：（1）宏观经济修复助力资产质量改善和信用成本降低，促进利润释放；（2）郭树清主席表态贷款利率会有上升，叠加企业信贷需求旺盛，信贷供给收紧预期下银行议价水平增强，推动息差企稳回升；（3）央行多次开展14天期逆回购操作释放流动性，缓解短期资金面紧张下银行负债端成本压力。
监管重塑行业竞争格局，加速银行业转型发展和经营质态提升-年初监管围绕负债管理、普惠金融、房地产贷款集中度、消费金融和资本约束等领域出台一系列*策，对银行业竞争格局和经营发展造成重要影响，主要体现为：存款无序竞争受到压制，负债端成本管控面临挑战，核心存款吸收能力至关重要；房地产贷款增长空间受限，倒逼银行优化信贷结构，布局科技创新、小微金融、消费信贷、绿色金融等领域，同时强化风控与定价，缓解量价层面压力；银行业资本压力仍存，亟需优化资金使用效率，以财富管理和投资银行为代表的中间业务吸引力提升。
未来银行ROE提升路径在于不良管控、资负结构优化以及轻型银行转型杜邦分析显示，尽管年信贷投放力度加大，杠杆对银行ROE的驱动效应仍在减弱。在年货币*策维持稳健、贷款利率有上升空间但幅度有限的环境下，商业银行需要更多地通过改善利润率和优化资金使用效率来增强盈利能力。整体而言，（1）上市银行拨备计提压力缓解增厚利润率，优异的资产质量是核心前提；（2）负债端成本优势突出以及信贷结构优异、提前布局消费金融和个人经营性贷款并已建立成熟模式的银行NIM韧性较强；立足中间业务加速轻型银行转型，发展财富管理和投行业务，对于银行降低杠杆依赖、获取多元化收入具有重要价值。
银行板块估值低位、配置价值凸显，差异化品种有望享有中长期溢价年上市银行业绩高增预期增强，悲观、中性、乐观情景下测算净利润增速为2.80%/10.24%/16.13%,支撑板块估值上行。从历史表现和国内外市场对比来看，我国银行估值处于低位，配置价值凸显，同时板块PB与ROE高度相关，负债端、差异化品种有望享有ROE提升带来的中长期溢价。
核心组合
资料来源：wind，中国银河证券研究院整理
银行板块有望受益业绩修复，看好差异化个股投资机会年业绩高增长预期增强，支撑银行板块估值表现
随着银行让利实体和拨备计提压力缓解，叠加年业绩低基数的影响，年上市银行业绩高增长预期增强，为估值上行提供动力。结合信贷投放力度减弱、贷款利率回升、信用降本降低趋势判断，我们测算年38家上市银行悲观、中性和乐观情景下累计营业收入分别为5.73、5.84、5.96万亿元，同比分别增长6.93%、7.99%和10.18%；累计归母净利润分别为1.75、1.88和1.98万亿元，同比分别增长2.80%、10.24%和16.13%。具体来看：
1.存贷款业务：信贷投放增速放缓，息差企稳回升助力利息净收入持续增长
考虑到当前稳健的货币*策导向以及房地产贷款集中度管理的影响，信贷投放力度会有所减弱，我们预计上市银行生息资产增速小于年，同时贷款利率上行以及信用卡分期手续费重分类带动净息差企稳回升、中枢上移。假设年悲观、中性和乐观情景下的38家上市银行累计生息资产平均余额增速分别为5.5%、6.0%和6.5%，测算生息资产平均余额分别为.45、.37和.29万亿元，净息差分别为2.%、2.13%和2.%，测算利息净收入分别为4.13、4.16和4.19万亿元，同比分别增长5.75%、6.50%和7.25%。
2.中间业务：轻型银行转型下中收业务有望维持加速增长，增厚手续费与佣金收入
年信贷投放力度整体减弱有助于倒逼轻型银行转型，发展中间业务以拓展盈利增长点。考虑居民财富管理需求增加、直接融资大发展、信用卡透支利率上下限放开以及混业经营预期增强等多项因素，我们预计中间业务收入有望实现加速增长，假设年悲观、中性和乐观情景下的38家上市银行累计手续费及佣金净收入增速分别为6.50%、6.75%和7.00%，测算手续费及佣金净收入分别为1.03、1.09和1.17万亿元，。
3.其他非息业务：收入增速有望逐步修复
疫情环境下市场波动加剧叠加人民币升值影响，公允价值变动损益和汇兑收益均出现较大幅度下降，其他非息收入减少，考虑到后续疫情影响基本消减以及*府工作报告稳定人民币汇率的导向，其他非息收入增速有望逐步修复。我们假设年悲观、中性和乐观情景下的38家上市银行累计投资净收益增速为8%、10%和12%，测算投资净收益分别为.29、.44和.60亿元；累计公允价值变动损益增速为15%、20%和25%，测算公允价值变动收益分别为.69、.59和.49亿元；累计汇兑净收益增速为20%、25%、27%，测算汇兑净收益分别为.96、.91和.10亿元。
4.营业支出：成本收入比进一步降低，资产质量优化缓解减值计提压力
随着营业收入增速的改善，成本收入比有望进一步降低，同时宏观经济修复利好资产质量改善，减值计提压力会进一步缓解。我们假设年悲观、中性和乐观情景下的38家上市银行成本收入比为27%、26.75%和26.55%，减值损失增速为10.5%、8%和7%，税金及附加增速为11%、11.50%和12%，其他业务成本增速为14.5%、14.25%和14%。
板块估值处于低位，配置价值明显
截至年3月31日，银行（中信）指数PB为0.78倍，低于年以来的均值（0.88倍）；当前估值位于年以来的19.60%的分位，处于历史偏低水平，同时在30个中信一级行业指数中排名末位，在整个A股市场中亦处于较低水平。
国内外估值对比来看，年以来，美国银行板块估值有所下行，但依旧高于国内银行板块估值。截至年3月31日，国内银行板块市净率0.78倍，美国银行板块（标准普尔商业银行指数）市净率1.35倍，国内银行板块估值长期低于美国，预计与我国银行业中间业务发展程度相对较弱以及不良贷款率较高有关。截至年末，中美银行业的不良率分别为1.86%和0.86%；非息收入占比分别为21.04%和31.70%。考虑到我国商业银行中间业务中银行卡业务收入占比较高，年之前的部分银行的信用卡分期收入仍计入手续费与佣金收入，实际的非息收入贡献度可能更低。随着后续不良资产风险的逐步出清以及财富管理、投资银行等轻资本业务快速发展，我国银行板块估值压制因素有望逐步缓解，当前时点板块配置价值凸显。
ROE与PB高度相关，差异化品种有望持续享有中长期溢价
历史数据来看，银行板块PB与ROE高度相关且ROE水平领先的差异化标的享有中长期溢价。-年，银行板块PB与ROE的相关性高达0.72倍；我们选取负债端成本优势突出、信贷结构优化以及中间业务布局领先、质态优异、从而有望实现ROE持续提升的标的进行分析，发现该类品种有望持续享有中长期溢价。具体来看，招商银行、宁波银行、常熟银行差异化特色明显，PB表现持续优于银行板块整体水平，平安银行与兴业银行受益于战略转型和业务结构的调整，资产质量改善，风险逐步化解，基本面实现优化，推动估值修复，PB与银行板块整体表现产生分化。
核心组合宏观经济修复利好银行资产质量和业绩改善。多家上市银行年业绩表现超预期，对板块估值形成支撑。货币*策维持稳健，让利压力缓解，息差企稳回升，信贷结构优化及中间业务发展或成为长期盈利能力提升的突破口。当前板块PB0.78倍，估值处于历史偏低水平，配置价值凸显。我们持续看好银行板块投资机会，给予“推荐”评级。个股方面，推荐招商银行（）、宁波银行（）、兴业银行（）和常熟银行（）。
风险提示宏观经济增速不及预期导致资产质量恶化的风险。
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