治疗白癜风最好的医院 http://m.39.net/pf/a_4618897.html物价短升长降，金融优于实物——海通宏观每周交流与思考第期（姜超、顾潇啸）
股市涨跌互现，石油金属上涨。上周美欧日股市涨跌互现，韩印、香港股市下跌，石油和工业金属价格上涨，*金价格小跌，国内股债均小幅上涨。
加息已快到来，德银危机未除。上周美联储发布9月议息会议纪要，有3名委员提出反对，认为应该在9月会议上加息，而市场预计12月加息的概率已升至70%。媒体报道德国*府排除救助德银的可能、不会认购德银发行的新股，意味着德银的危机并没有真正解除。
外贸再度恶化，物价短升长降。9月出口降幅再度扩大，反映全球经济依旧低迷，汇率贬值未能改善出口。而9月进口增速再度转负，反映内需依然偏弱。9月CPI明显回升，PPI转正对未来通胀亦有推动，叠加去年基数走低，4季度通胀有望短期反弹。但长期看，地产上涨大周期已经结束，而地产调控*策加剧经济下行压力，再加上今年年初通胀基数走高，明年通胀将趋于下行。
汇率贬至新低，PPP再度加码。上周央行加大货币回笼力度，一周回笼货币超亿，但在季末紧缩效应消除以后，上周货币利率比节前显著下降。而由于美元大幅走强，上周人民币在岸和离岸汇率均跌破6.7新低。媒体报道央行吹风17家商业银行配合地方*府地产调控。而上周财*部发布第三批PPP示范项目，总量约1.1万亿，以对冲经济下滑的风险。
回避实物资产，转向金融资产。9月房价涨幅扩大，PPI由负转正，煤价钢价飙升，价格的加速上涨。但在我们看来，本轮房价上涨缺乏人口需求支撑，是信贷加杠杆导致的资产泡沫，在*府信贷调控加码后存在随时破灭的风险，因而无论是房价还是PPI应均已离顶部不远，这意味着实物类资产的配置已接近尾声，而我们建议转向流动性更好的金融资产。其中债券和类债券的股票资产将受益于通胀和利率的长期下行，而服务和创新类资产则受益于经济转型和制造业升级。
一、经济：外贸再度恶化
1）出口跌幅扩大。9月以美元计价出口同比增速大降至-10%，连续6个月同比下滑，主因全球需求疲弱和去年基数走高。我国主要贸易伙伴美、欧、日经济持续低迷，我国对美国（-8.1%）、欧盟（-9.8%）、日本（-7.0%）、东盟（-10.8%）、印度（-3.0%）、韩国（-5.2%）的出口增速均大幅下滑。
2）进口重回负增。8、9月原油、铁矿石等价格整体回升，大宗进口量增加，原油进口连续两月同比增速20%左右，铁矿石进口量则创今年单月新高。但9月我国进口同比增速由上月的1.5%再度转负至-1.9%，一方面反映经济低迷，同时也反映内需依然偏弱。
3）经济稳中有忧。9月经济短期稳定，PMI持平为50.4，下游地产汽车销量及中游发电耗煤增速均较8月回升。10月上旬地产销量增速略降，发电耗煤增速续升，均表明10月工业经济起步平稳，但10月密集出台地产调控*策，10月中旬地产销量增速大幅下滑，意味着后续经济存在下滑风险。
二、物价：CPI短期回升
1）9月CPI大幅回升。9月CPI同比1.9%，继8月跳水后大幅反弹，环比上涨0.7%。虽然9月猪价继续回落，但鲜菜、鲜果、蛋类价格大幅上涨，食品价格环比回升；汽柴油、教育服务和衣着推升非食品走高。食品价格同比上升至3.2%，非食品同比上升至1.6%。
2）10月通胀或再升。10月以来猪价续降、菜价回落，食品价格整体走弱，但由于去年同期基数走低，预测10月CPI仍将继续反弹至2%。
3）9月PPI首次转正。9月PPI同比回升至0.1%，终结近5年负增首度转正，环比0.5%。9月价格上涨行业增加至25个，煤炭采选、化学原料制品等涨幅扩大，油气开采、石油加工由降转升。
4）10月PPI继续回升。10月以来煤价继续大涨、钢价回升，国内油价有望再度上调，预测10月PPI环涨0.2%，叠加低基数因素后，同比涨幅有望回升至0.7%。
三、流动性：汇率贬至新低
1）货币利率回落。上周货币利率R下降22bp至2.39%，R下降17bp至2.17%。
2）资金巨额回笼。节后一周，央行逆回购投放亿，逆回购到期亿，央票到期55亿，MLF净投放亿，整周净回笼资金多达亿。但由于季末效应的消退，流动性仍有改善。
3）汇率贬至新低。上周美元指数大幅走强，人民币在岸和离岸汇率均贬至新低，目前人民兑美元即期汇率已经跌破6.7，1年远期人民币汇率已经接近7。
4）货币短紧长松。考虑到通胀短期回升、控制地产泡沫、应对联储加息等因素，央行行长周小川也提到要对信贷增长有所控制，降准或继续延后，而逆回购期限的拉长意味着短期资金成本的上升。但地产调控加码加剧经济下行风险，也意味着资金需求长期趋降，流动性长期趋松。
四、*策：PPP再度加码
1）促进服务业发展。国务院总理李克强10月14日主持召开国务院常务会议，确定进一步扩大国内消费的*策措施，促进服务业发展和经济转型升级；部署持续深化商事制度改革，更大降低创业创新制度性成本。
2）央行吹风17家银行配合地产调控。据媒体，央行10月12日召集5家国有大行和12家股份制商业银行相关负责人开会，讨论当前房地产信贷形势。央行人士提出，房地产市场过热可能会对中国经济稳定造成影响，希望银行能统一思想认识，管理好各地分行的信贷节奏，配合各地*府做好房地产调控。
3）第三批PPP示范项目发布。财*部确定第三批PPP示范项目共个，计划总投资金额亿元；原则上应于年9月底前完成采购，中央财*将对符合条件并完成采购的示范项目及时安排以奖代补资金。
4）债转股指导意见出台。国务院正式发布债转股指导意见，标志着新一轮债转股正式重启。债转股与兼并重组、盘活存量、股权融资、破产清算等手段并列，主要目的在于助力企业降杠杆。发改委称债转股新*可以使企业资产负债率普遍下降10到20个百分点。
五、海外：加息已快到来
1）9月FOMC纪要显示加息已快到来。美联储公布9月FOMC会议纪要，几位委员认为加息会较快到来，鹰派委员担心推迟加息可能导致经济衰退，或是影响美联储公信力。9月会议上，有三名委员投了反对票，三人都认为美联储应该在9月会议上加息。目前市场预计12月加息概率高达70%，而在美国总统大选之前的11月会议不会加息。
2）耶伦表示暂时维持“高压经济”。上周五表示，耶伦在波士顿联储组织的会议上发表讲话称，经济不寻常地出现供应过剩、需求疲软的状态，因此可以考虑暂时维持“高压经济”，(high-pressureeconomy：即忍受通胀短期略超过目标，让经济过热一段短时间)，但耶伦也表示维持宽松立场太久会造成代价。
3）原油产量再次增加。IEA9月报指出，OPEC产量在9月份再度创下新高，位于万桶的纪录水平。沙特在9月份的产量下降至万桶/日，降幅达到桶。但其他成员国的产量迅速占据了沙特的市场份额，并将9月份的石油产量推至新的纪录高位。
4）德银危机并未完全解除。上周媒体报道德国*府排除救助德银可能。在对小部分议员的闭门简报期间，德国总理默克尔的助理和财*部高官表示，若德银以发行新股的方式增强资本缓冲，*府将不会投资德银的新股。
把握波动机会，信用配置龙头——海通债券每周交流与思考第期（姜超、周霞）
债市稳中有涨。上周国债利率平均下行5bp，AAA、AA级企业债和城投债利率下行7bp，中证转债指数上涨0.38%。
货币利率回落。上周季末和节日因素消退，货币利率高位回落。经济短期稳定，通胀上升，货币*策保持中性；节后央行大幅回笼资金，人民币汇率贬值压力再起，下周仍有大量逆回购到期，维持未来3个月货币利率中枢仍在2.25%-2.5%的判断。
把握波动机会。进入4季度后，一方面国债、地方债剩余发行量递减，一方面年末配置资金可能提前入场，叠加17年经济下行预期，我们仍看好明年债牛，4季度利率波动中把握布局机会。维持10年国债区间2.4%-2.8%，10年国开区间2.8%-3.2%的判断。
信用配置龙头。网传贵州省多地*府撤回为地方企业融资出具的承诺函，我们认为这对城投债影响有限。新一轮债转股强调市场化原则，转股债权被限定为银行债权，预计将以高负债的周期性行业龙头为主，新增资金进入和负债率降低将降低债券偿付不确定性。地产调控增加经济长期下行风险，钢铁煤炭价格上涨无需求支撑而难以持续，低等级信用债仍需谨慎。
一、货币利率：利率高位回落
1）货币利率高位回落。节后一周，央行逆回购投放亿，逆回购到期亿，央票到期55亿，MLF净投放亿，整周净回笼资金多达亿。但随着季末和节日因素消退，货币利率高位回落，R均值下降17BP至2.13%，R均值下行22BP至2.39%。
2）货币*策中性，流动性长期趋松。9月CPI回升、PPI转正，四季度通胀或继续反弹，再考虑控制地产泡沫和应对美联储加息，货币*策或维持稳健。与地产相关贷款占据银行信贷半壁江山，地产调控可能加剧信用收缩，资金需求长期趋降，流动性长期趋松。
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